羊奶热潮使得相关企业加速了上市步伐。日前，陕西红星美羚乳业股份有限公司（下称“红星美羚”）发布了招股说明书，而业绩增速下滑、过于依赖大客户成为其上市路上最大的隐忧。
业绩增速下滑
红星美羚曾于2015年10月挂牌新三板，3年之后宣布从新三板摘牌，其主营业务是以羊乳粉为主的羊乳制品研发、生产和销售，产品包括婴幼儿配方乳粉、儿童及成人乳粉等。自2018从新三板摘牌以来，红星美羚加速布局羊奶粉市场，开展了明目繁多的营销活动，尽管营业收入有所增长，但净利润增速出现下滑。
红星美羚招股说明书显示，2016年、2017年和2018年，红星美羚的营业收入分别约为2.13亿、2.61亿和3.14亿元；归属于母公司所有者的净利润各自约为0.37亿、0.4亿和0.41亿元。
同时，2016年、2017年和2018年，红星美羚的综合毛利率分别为43.20%、46.27%和32.62%，这也意味着2018年红星美羚毛利率下降13个百分点。对此，红星美羚方面给出解释，2018年，由于原材料价格上涨、婴幼儿配方乳粉配方注册制度施行等原因，公司毛利率下降。
食品安全问题也成为了红星美羚绕不去的“坎”。2015年，红星美羚旗下“养悦”一段婴儿配方羊奶粉就因为蛋白质超标而被通报；同年8月，其生产的一款婴幼儿羊奶粉的微量元素不符合标签明示值而被通报。
过于倚重大经销商
对大经销商依存度过高也使得红星美羚存在着业绩“变脸”风险。
招股说明书显示，红星美羚采取经销为主、直销为辅的销售模式。近三年来，经销收入在红星美羚整体收入中的占比都在90%以上。值得关注的是，2016年、2017年和2018年，红星美羚向前五名客户合计销售的金额占当期营业收入的比例分别为43.08%、35.86%和44.36%。为此，红星美羚方面也坦言，公司对前五大客户的销售收入占当期营业收入的比例较高，如果未来公司的重要客户发生流失或需求变动，将对公司的收入和利润水平产生较大影响。
业内人士指出，由于对大客户的销售占比过大，大客户在议价方面占据优势，这将直接影响到企业的盈利能力。著名经济学家宋清辉也曾表示，如果公司严重依赖某一客户或者某类产品，公司就可能患上大客户“依赖症”，在进入资本市场后，其业绩“变脸”的概率很高。
成人羊奶粉销售模式充满争议
随着消费者认知度提升，羊奶粉行业近年来销售呈现井喷之势，不过充满争议的成人羊奶粉销售模式成为悬挂在企业头上的“达摩克利斯之剑”。
招股说明书显示，2018年，红星美羚旗下儿童及成人奶粉贡献的收入约为1.77亿元，占比在57%左右，婴幼儿配方奶粉贡献的收入约为1.33亿元，占比在43%左右。成人羊奶粉成为红星美羚的主要业务收入来源，但成人羊奶粉的销售模式历来充满争议，这也使得部分企业游走在违法违规边缘。
2019年1月31日，国家市场监管总局公布了一批联合整治“保健”市场乱象百日行动公布一批典型案例。在加强重点领域广告监管执法力度维度内，有一起厦门市查处保健食品店虚假广告宣传案，涉案产品为美益源有机全脂羊乳粉。美益源随后“甩锅”给经销商，
业内人士指出，美益源羊乳粉只是一个缩影，通过“忽悠”老年人赚钱已经成为成人羊奶粉行业的“潜规则”，但这绝非长久之计，如何找到可持续的销售模式成为行业急需解决的问题。
