去年以来的“两进两出”，没有丝毫影响绿茶餐厅登陆资本市场的决心。近期再次更新了上市材料，重新冲击IPO。
信心来自“亮眼”的表现。
据其招股书披露，2021年我们占据0.5%的市场份额，就2021年的收入及餐厅数目而言，我们是中国第四大休闲中式餐厅运营商。
其业绩，更是笑傲江湖。如下图，2021年营收增速赶超海底捞、九毛九等；单店净利率表现，更是把标杆海底捞远远甩在后面。
但和这些写在文件里的自我标榜不同，消费反馈却是另外的景象。
网上有不少老客，疑惑表示：“如今想来恍如昨日，绿茶餐厅还在吗？”而依然会去绿茶用餐的客户，评价似乎也不太佳：
消费端遭到“冷遇”，事实上自去年3月首次IPO开始，市场针对绿茶品牌定位模糊、过气等的质疑声就没断过。
业务风评“拉胯”，财务表现“靓丽”。反常之处，必有猫腻。
本文详细拆解绿茶餐厅的财报后，发现了绿茶IPO时刻的一些“化妆术”伎俩，下面将从收入和成本两方面，为其泼上一瓶“卸妆油”，一睹为快。
1 营销“让利”拉动下，收入增长缺乏持续性
数据显示，2021年，绿茶餐厅的翻台率恢复弹性达94%，远超同行业的海底捞、太二。翻台率的强势拉动下，绿茶2021年实现同店增长率25.2%，同样优于同业。
但让人不解的是，明明论品牌力，绿茶餐厅不如海底捞；论大单品，比不过太二酸菜鱼；铺店规模上，这两年更是三家中垫底。
如此来说，业务上哪里都不出彩，那为何营收上反而是拔尖的？这和绿茶餐厅的“拔苗助长”有关。
可以看到，在大众点评、抖音等公域平台上，绿茶餐厅常年在出售8-8.5折的代金券。
而微信公众号、小程序等私域地盘上，会员折扣也一直不断，且力度很大。比如，用户免费开会员，开通即送60元新人礼包，之后享每周二会员日的半价活动等。
“实惠”的号召下，本着“有羊毛不薅乃罪过”的消费者蜂拥而来。
数据显示，2021年绿茶餐厅，代金券结账的金额同比增长132%。由此带来的客流，贡献了2021年营收增长的27%。
也就是说，2021年，绿茶近三分之一的业绩增长都是代金券拉动的。
当然，疫情环境下，企业适当促销以恢复客流量，无可厚非。但“让利”到如此程度，难免有“赔本赚吆喝”之嫌。那么，事实是否如此呢？
据招股书，促销频繁下，2021年绿茶餐厅的营销费用达到近3.3亿（占营收14.4%），同比增长83%，远大于收入的增幅46.1%。
备注：招股书显示，截至2021年，第三方服务提供商支付的服务费的增加，主要由于营销活动的渠道服务费率较高。
之所以会这样，原因在于，优惠虽然带来了客流量，却拉低了客单价。
招股书数据显示，2021年绿茶餐厅的总接待人数，同比上涨48%；而整体客单价却下降了1.3%。其中，人流量增幅最大（增长37.3%）的华北地区，其客单价降幅（下降3.1%）也最大。
“此消彼长”下，巨额营销带来的客流量回归，显然不太经济。
另外，从行业来看，通过营销拉动营收的投入产出比，大多会出现边际递减的情况。如下图，2019年之后，绿茶和九毛九的投入产出比都在走低。
由此来看，绿茶餐厅2021年的收入增长靓丽，是大量营销费用短期“烧”出来的结果。而这种方式，不仅投入产出比不经济，还在快速边际递减，不具可持续性。
不过，营销毕竟带来了客流量大反弹，若用户粘性能就此培养，客单价仍有恢复空间。
那么，绿茶在这一块表现如何吗？
我们在《海底捞没变，可惜食客变了》一文论述过，餐饮赛道的核心竞争力——产品力，要么走大单品策略获得，要么持续打造爆款产品取胜。
绿茶餐厅走的显然是爆款推新路线。据招股书：公司每年有4个研发周期，2018～2020年分别推出了94、120和147道新菜品。
但结果上似乎不尽人意，如下图，在其产品热销榜单上，排名前列的仍是早期出圈的菜品，像“面包诱惑”、“绿茶香酥烤鸡”等。而这些菜品因简单易模仿，早已是各类快餐店的“大路货”。
原有产品特色“泯然”，新产品乏力，可以看到，绿茶的口碑已远远落在同行后面。如此，收入增长的确定性岂能明晰？
综上，绿茶餐厅增收增速高的原因，无他，就是狂发代金券，折扣让利营销，客流量迅速反弹，进而拉高收入。
但这种策略不太可能一直用，一方面需要付出客单价下降的代价，ROI也会越来越不经济；另一方面，也会让品牌势能快速清零。
说白了，这种增长缺乏持续性。
最重要的是IPO之前，拼命买量做多收入，太需要警惕了。毕竟，资本市场上，放几个季度业绩，编个五年的故事，割一把走人的太多了。
当然，绿茶的业绩靓丽不只在收入方面，从数据上看，其2021年净利润反弹力度，远大于营收增长。这说明其成本端压缩力度，大于收入端提振幅度。
那么，它是怎么做到的呢？
2 “巧用”会计准则变更，租金控制比海底捞还好
招股书显示，2020-2021年，绿茶餐厅在持续进行门店扩张。特别是2021年，门店数同比增长了31%。
一般随着门店数量的大幅增加，各项成本会和门店增长同频波动。可以看到，原材料成本、人工成本，2021年确实都有同比较大增长。
但租金成本却与实际相反，出现了同比增速下滑。
那么，为什么会这样呢？
我们梳理了餐饮行业这几年的资料，发现同样的情况在海底捞身上也出现过。
如下图，2019年海底捞扩张期里，门店同比增长65%，租金成本同比增加55%。
针对该反常，海底捞当时（2019H1财报）的解释是：物业租金及相关开支同比下降，源于首次应用国际财务报告准则第16号。
也就是说，新的财务准则，降低了租金成本。而绿茶餐厅也利用了这一准则变更。
但海底捞当年只是增速不匹配，门店数增长65%，租金增加55%，差距为10个点；
而到了绿茶这里，发现增速差更大，门店数增长35%，租金支出增长6%，差距是29个百分点，大约是海底捞的三倍。
如此反常，必有蹊跷。下面，我们来详细探究。
资料显示，IFRS 16新准则2019年1月正式实行，一个重要的改变是：所有重大租赁不再区分融资租赁和经营租赁，统作融资租赁处理。
这有什么影响呢？
准则变化后，一部分原先的经营租赁必须资本化处理。由此一来，部分租金记作资产，利润表中租金成本就会相应下降，具有数据“迷惑性”，具体变化过程如下图：
以海底捞来说，2019年准则调整后，确实立竿见影——资产负债表中，使用权资本（固定资产的一种）增加；而利润表中，租金开支减少，使用权资本折旧、利息费用增加。
换句话说，单店房租支出是「租金开支+折旧」的总和，利息费用归于总部。正常处理下，单店房租不会出现太大变动。
（逻辑是租金开支被资本化处理，增加到了固定资产中，而这部分增加的资产需要计提折旧，于是折旧开支增加。）
如下图，2019年，海底捞实际单店「房租支出」占营收比并没有下降，确实和原有水平持平（合计占营收比为8.3%）。
绿茶餐厅也进行了类似的资本化处理，但我们发现其处理方式更为“机智”。
我们以绿茶餐厅会计变更前的租金水平（2020年）为基准，测算显示，其2021年的整体租金理论应为2.54亿。然而招股书中其实际租金数额为2.069亿，大概有近4800万租金的“缺口”。
备注：2020年单店租金成本为108万，得出2021年租金成本大概为1.08*236=2.54亿。
实际上，我们又恰好发现了一些“巧合”地方。
如下图，使用权资产同比增加1900万；此外，和租金押金、预付款有关的“预付和其他应收及按金”（查阅附注，该会计科目与租金处理有关，由此产生相关的资产）共增加了2600万。两项合计，增加了4500万。
换句话说，绿茶餐厅利用租赁准则的变更将本该发生在当期的房租成本，“处理”到了资产中。这样一来，企业“美化”其租赁成本，进而抬高利润。
典型会计里的“成本费用后置化”策略。
考虑到IPO的举动，这就像在“相亲”前，化了一个浓浓的“好嫁”妆。
而这与租赁准则变更的初衷——方便利益相关者理解企业的情况，背道而驰不说，已经发生的租赁成本，也不会永远待在资产中，迟早会“现形”（后续可能会产生“计提雷”）。
除利用准则变更进行租赁资本化外，绿茶对利润表的处理也有点“非常规”——租金开支转换为使用权资产后，其折旧并没有按常规处理，也没有产生更多的利息费用。
如下图，利润表里绿茶餐厅的折旧、财务成本（利息费用），没有像海底捞那样上涨，而是都在下降。换句话说，不仅降低了门店房租「租金开支+折旧」，也没有相应增加总部开支。
对此，绿茶餐厅（招股书）的解释是：使用权资产折旧占营收比减少，源于后疫情时代的消费反弹；财务成本减少，源于新租赁的抵销。
这样的解释，投资者信与不信，见仁见智。
但可以看到的是，如此“美化”处理下，绿茶餐厅的单店租金成本（租金开支+折旧）控制，做得比海底捞还好。如下图，2021比海底捞低3个点。
众所周知，海底捞在租金成本方面，一向有议价权优势。
比如，可能会有人为了吃海底捞，专门去某个商场，从而为商场引流。这在百度热度指数上，就有一定印证。
基于“自带流量”属性，一方面，商场在租金上会让利海底捞——据调研，海底捞一线城市的免租期在3-6个月，部分商场6个月以上，二三线城市免租期在6个月-2年不等。另一方面，可以开在商场角落、边缘位置。
由此，海底捞的门店面积虽大，但租金相对较低。
而上述说过绿茶产品“泯然众人”，自身热度也在下滑，由此其很难在租金上有主导权。比如，调研显示，绿茶的免租期仅有3个月。
同时，据其招股书：我们的餐厅一般位于人流畅旺的地点。
综合来看，绿茶的租金成本理论上不太好控制的。
只是其“机智”地利用了会计准则变更的契机，给成本端化了个“好嫁”妆。再加上收入端“烧”出来的增长释放，整个单店效率看着“可靠”起来。
总结
十多年过去，绿茶餐厅从消费者标榜不落伍的潮流，变成了吃过的人“记不起“，没吃过的人“不知道”的存在。
但与绿茶业务风评“惨淡”的表现相反，其招股书批露的业绩表现，却直接碾压曾经的行业标杆“海底捞”。
而通过细扒绿茶“欲说还休”的招股书，可以发现靓丽的业绩，一方面来自收入端大秀“财技”，营销供出短期收入释放；另一方面，成本端巧用会计准则变更契机，大力美化租金成本。
如此“化妆术”，其增长持续性如何，似乎不言而喻。
本文转载自表外表里，作者：周霄（高级研究员）陈成 张怡
